新能源汽車產業鏈投資復盤-聚看點

今年一季度，我國新能源汽車產銷量分別完成165萬輛和158.6萬輛，同比分別增長27.7%和26.2%，市場占有率達到26.1%。我國新能源汽車產銷量繼續保持快速增長，新能源汽車正加速帶動多產業聯動發展。

特斯拉大規模召回、新一輪“電車下鄉”、比亞迪與長城汽車“開撕”以及“蔚小理”的分化……最近新能源汽車行業的新聞迭出，讓我有了復盤新能源產業鏈投資的想法。

(資料圖)

“蔚小理”發展態勢嚴重分化

近期三大造車新勢力之一的理想汽車呈現出與蔚來和小鵬不一樣的發展勢態，2023年一季度利潤超預期，實現了14.1億元利潤，利潤與廣汽集團一季度的利潤比肩。

去年的年報顯示：蔚來虧146億，小鵬虧91億，理想虧20億。蔚來單車毛利率是13.7%，小鵬是9.4%，理想是19.1%。從去年四季度開始理想都繼續保持盈利，而蔚來、小鵬何時能盈利還遙遙無期。

虧本賣車是造車新勢力的早期常規操作，用利潤換市場，可以視為一種戰略行為。問題是蔚來、小鵬虧錢換來了吆喝，銷量上不去，理想虧最少的錢，賣最多的車。而目前理想的市值已經超過小鵬和蔚來的總和。

是什么原因導致理想能夠脫穎而出呢?這對股權投資和股票二級市場投資都具有很大的思考價值。理想汽車的產品定位非常精準，產品力非常好，產品只有兩三款，SKU越少，BOM成本、管理成本就越低，是非常好的商業模式。

要做出爆款的產品非常不容易，比如手機廠商都想做到蘋果一樣，極少款式的手機就能夠占領很大的市場份額，但實際要做到這一點是非常難，根本的原因在于消費者要認同你的產品。只有主導權在企業手中，才能做到這一點。

理想汽車最開始只有理想ONE一款車，目前過度到L7/L8/L9三款，銷售也在今年四月單月突破2.5萬量，預計二季度銷售7.6-8.1萬輛，這是一個讓人震驚的數字。李想最近說：“高端家用車的根本變化：消費降級、價值升級、體驗越級。理想L7、L8、L9三款車，2023年內挑戰4萬輛/月”。目前看來理想會領跑造車新勢力，哪吒最近表現亮眼。

傳統車企中，比亞迪一騎絕塵，廣汽埃安、吉利、長安緊追其后，上汽實力很大，但新能源車銷售不暢。目前看來，無論新造車勢力還是傳統車企，銷售都有向頭部集中的趨勢。車輛銷售集中度的提高會對其上游電池等產業產生影響，最直接的結果就是：如果無法綁定優質車企，那電池企業后續也將失去競爭優勢。也難怪特斯拉的馬斯克來北京，寧德時代的曾毓群要跟前跟后。

理想汽車是如何脫穎而出的?后續是否可持續?

作為一個產品終端面對廣大消費者的公司，最終是否能夠成功最重要的還是公司戰略(假定執行環節沒有大問題)，其中最核心的是產品定位。牢牢把握住產品端就能夠大致判斷企業未來的發展方向，一個產品是否能夠持續走俏，能夠持續迭代背后蘊含了企業內部太多的“秘密”(當然企業財務管理等難以直接在產品方面體系的要素也不能太差)。

理想給人最大的印象就是“奶爸車”的定位讓其精準的切入細分市場，一個家庭車最需要的是六七個座位，而且車里面最好能夠設施齊全(有冷熱箱，后排娛樂屏)，且相關功能能夠及時更新，這思路非常切合中國的中產家庭，形成了清晰的營銷賣點，也體現了理想對客戶需求的深刻理解與準確定位。

這些都不是什么高科技，但為何只有理想才能最全面的擁抱客戶呢?為何是理想而不是其他企業能做到這一點呢?我覺得很值得深入思考，認真分析應該是與企業高層思路有關，最核心的就是與實際控制人的想法密切相關，而從實控人的履歷中又能一定程度的管中窺豹。

主要包括以下幾點：

1、李想的起點不算高。蔚來的李斌從北大時期開始積累的人脈，小鵬汽車的何小鵬賣掉UC賺到手的錢，都要比李想多。但李想身上有一種旺盛的自我進化能力，讓他和他的理想呈現出獨特的氣質。在泡泡網創業時期，李想得到了很多經驗教訓，其中最重要的一條是：“用戶永遠是最重要的”。這句話聽起來很虛，但用好了很有效。從這個角度看，最有情懷的蔚來選了時尚的外形與資本難度最大的換電，最懂技術的小鵬選了技術難度不小的高壓快充與過早對自動駕駛進行投入，最現實的理想選了最簡單的增程，更多是實控人基于自己過往創業經歷的一種必然選擇。

2、李想之前創辦過汽車之家，長期一線和消費者打交道，這讓他能夠比較深刻的了解消費者最看重的需求和價值。蔚來和小鵬目前對比來看，其對客戶的需求挖掘以及目標客戶的定位似乎還不夠全面，特別是產品定位不夠精準，似乎覆蓋所有群體，最后反而得不償失。比如去年9月小鵬發布新車G9時，因為價格配置混亂影響了其后續銷售，從這個細節就能看出企業內部管理存在的諸多問題。

3、理想汽車還有一點讓我印象深刻的就是其對成本端的控制。在花錢方面，李想敢花錢，但不肯花冤枉錢。他過去的三次創業經歷，沒有一次是靠拿融資、吹估值發展起來的，公司都具備自我造血能力。根據2022年的年報，在消費以及管理費用方面，“蔚小理”分別花了105億，67億和57億，理想能夠實現盈利很重要的一點也與其成本端的控制有關，電動汽車最終還是要回歸制造業的本質(嚴控成本)，它不可能長期不盈利，資本市場對其虧損的容忍度也是有時間限度的，從這個角度看，蔚來采取的銷售策略還是太消耗資金了，這種方式帶動的銷售不可持續。

4、自我進化能力。理想也犯過錯，而且是戰略上的大錯。在理想還叫車和家的時候，第一款產品是一個SEV車型，因為政策原因被停掉。這種情況下大部分公司可能就直接倒下了，但理想轉身繼續做理想ONE，最后觸底反彈。困境反轉這得益于李想的自我演進能力與意識。創始人需要具備的各項特質中，學習能力是第一重要的。而且學習能力不是說要學什么書，任何的維度都是需要學習的。他研究世界上最頂尖的公司，蘋果、華為、豐田、通用，借鑒它們的策略、組織、文化，然后內化成自己的東西。從這個角度上來說，投資選擇創業連續成功，且成功的企業類型都類似(比如都是面對終端消費者的公司)，最后持續成功的概率會更大一些。

理想汽車第二點做的比較好的是技術路線選的準。增程式動力車型，短期來看既能緩解續航焦慮，又能保證電動車的駕駛感受。在新能源的名分和真正的實用性之間，取得了完美的平衡。

以如何解決續航焦慮這個問題為例，創業之初，這三家公司面臨路線選擇。結果，最有情懷的蔚來選了難度最大的換電，最懂技術的小鵬選了技術難度不小的高壓快充，最現實的理想選了最簡單的增程。增程被很多人看作是垃圾堆里的技術，被理想玩出花來了，而且理想通過做大電池(40KWh起)，很好地兼顧了城市和長途的體驗。從技術角度，這不是什么創新，也沒有門檻，而且還有點討巧，但理想選擇了這個路線還是說明其對消費者的行為理解比較深刻，抓住了客戶當下最關注的東西。

對比之下蔚來和小鵬的戰略方向就有點偏離了，比如投入巨資做人工智能以及換電領域，都是長期意義很大，短期內難見成效，且這兩部分都不是消費者目前最關注的痛點，這導致產品無法很好的打動消費者，蔚來的換電服務雖然確實也迎合了部分消費者的需求，但明顯投資金額過大，不可持續，最終還是要消費者來買單。

后續展望造車新勢力的發展，理想汽車的發展勢頭應該是可以繼續保持的，通過閱讀其實控人對企業未來發展的戰略，可以比較清晰的看到企業將在2024年開始推出純電高壓快充車型，并在2024年開始突出產品的自動駕駛屬性，應該說，其推出產品的節奏是摸準了市場的脈搏，并沒有陷入純營銷的陷阱中，實控人頭腦還是清醒的，產品要保持持續的競爭力肯定還是必須加大技術投入。

綜合來看，在投資終端產品直接面對消費者的企業時，是可以通過認知觀察與感知企業產品力，思考產品市場定位是否精準并結合實控人過往履歷來對企業未來的發展做一個框架性的甄別與判斷的。

一般來說，如果投資終端消費品公司，其實控人有長期和消費者打交道的經驗會好過技術出生的創業者，因為很多時候消費者并不是那么需要有技術含量的東西，更多是需要順應其“人性化”需求的產品，而對產品的精準定位與仔細打磨，牢牢的抓住消費者并形成粘性才是企業長久發展的主要矛盾，在做股權(或者二級市場)投資標的中，只有牢牢把握住這個主要矛盾才能在諸多信息(項目)中進行快速且有效進行甄別。

進一步的思考

一是上下游產業鏈的互相影響。在實際投資決策中，大家普遍容易著重對企業自身以及企業所在的行業進行分析，但從實際投資案例上分析，企業所處的行業上下游對企業發展也非常重要，這點很容易被忽視，特別是對周期性的成長股，上下游的價格與需求變化對其生產經營影響尤其大。

新能源產業鏈就是典型的案例，去年隨著新能源車的銷售大漲，碳酸鋰的價格也在去年年底一度上漲到60萬元/噸，而今年四月份一度跌破20萬元/噸，其下跌的幅度和速度都超過大家的想象。碳酸鋰價格的大幅度波動與需求的變化并不存在一一對應關系，這說明商品市場中的產品價格波動也有很強的金融屬性，很多時候價格有博弈的成分，并不是真實需求造成的，這非常具有迷惑性，因為人普遍存在根據過往的情況進行簡單線性外推的習慣，故在投資新能源產業鏈相關標的時候要注意識別這方面的風險，即部分公司在市場大熱時候急于擴產或者整個行業容易基于過于樂觀的市場需求而紛紛擴產，一旦產能釋放后，需求以及后續資金難以為繼，產品價格超預期下跌，則企業經營存在較大風險。

二是對新能源標的估值的影響。造車新勢力的理想汽車率先實現盈利，其市值也開始大幅度領先蔚來和小鵬，雖然現在并不能確保其能夠持續保持優勢，但已經說明資本市場對新能源行業不再有那么高的容忍度了，已經高度重視盈利情況了，不會再給與虧損的新能源企業很高的估值了，不論港股還是A股都是如此，很可能對標的估值要更多參考市盈率(PE)的估值法而不是市銷率(PS)估值法。

最后

對于進入到2023年下半年還尚未盈利的企業，資本市場已經沒有太多容忍度了。即使成功上市了，其市值也不會高，如果在港股上市更是如此。從這個角度看，新能源企業投資將進入并購與整合周期。

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